南玻浮法太陽(yáng)能雙超預(yù)期

      2010年，南玻A實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入77.44億元(人民幣，下同)，同比增長(zhǎng)46.69%；實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額18.65億，同比增長(zhǎng)88.6%，實(shí)現(xiàn)歸屬母公司的凈利潤(rùn)14.55億元，同比增長(zhǎng)74.92%，對(duì)應(yīng)每股盈利(EPS)0.70元，超出我們年中對(duì)公司盈利的判斷。分配預(yù)案為每10股派發(fā)現(xiàn)金3.5元(含稅)。
　　
　　多晶矽毛利率達(dá)38.5%
　　
　　我們?cè)谀曛袑?duì)公司盈利判斷的失誤，主要源于對(duì)下半年貨幣政策重新放松，導(dǎo)致浮法玻璃 價(jià)格大幅反彈的誤判和太陽(yáng)能行業(yè)下半年復(fù)蘇，對(duì)公司業(yè)績(jī)的提振作用估計(jì)不足。從公司公布的年報(bào)來(lái)看，4季度由于多晶矽價(jià)格的大幅度提升和玻璃價(jià)格的反彈，公司毛利率達(dá)到了38.5%的正史最高值。
　　
　　而從各子公司經(jīng)營(yíng)的情況開(kāi)看，宜昌多晶矽下半年盈利高達(dá)將近1.4億元；浮法承壓，多晶矽仍維持高景氣。從今年前3個(gè)月的運(yùn)行情況來(lái)看，浮法玻璃高景氣階段終于告以段落，價(jià)格的下滑和成本的上升可能導(dǎo)致今年浮法產(chǎn)品的毛利率有較為明顯的下滑，但同時(shí)多晶矽的高景氣可能使這一領(lǐng)域的盈利有50%以上的增長(zhǎng)。同時(shí)工程玻璃的增長(zhǎng)也有可能會(huì)超過(guò)我們的預(yù)期。
　　
　　我們預(yù)計(jì)公司浮法、工程、太陽(yáng)能和精細(xì)玻璃領(lǐng)域的今年盈利將由2010年的6.1億元、3.1億元、5.1億元和6,600萬(wàn)元變化為4.5億元、3.8億元、6億元和1.5億元。這樣太陽(yáng)能行業(yè)的利潤(rùn)占比將超過(guò)35%，這也是公司業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的重要標(biāo)志。
　　
　　大規(guī)模投資產(chǎn)能續(xù)擴(kuò)大
　　
　　公司未來(lái)兩年的投資集中在LOWE玻璃和太陽(yáng)能兩個(gè)領(lǐng)域。完成這些投資后公司LOWE玻璃的產(chǎn)能將在現(xiàn)有基礎(chǔ)上擴(kuò)大140%，太陽(yáng)能電池組件及相關(guān)配件的產(chǎn)能有望擴(kuò)大9倍。
　　
　　相關(guān)投資高達(dá)90億元，如果考慮到后期幾乎是必然增加的5000-6000噸多晶矽，則投資可能高達(dá)110億元。而公司當(dāng)前的資產(chǎn)總額也僅為125億元。因此當(dāng)前的投資幾乎相當(dāng)于在2-3年內(nèi)再造一個(gè)南玻。
　　
　　增發(fā)后基本可以滿(mǎn)足投資資金需求。公司當(dāng)前負(fù)債率僅為45.8%，如果考慮到未來(lái)兩年每年超過(guò)20億的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流和與公布的40億的增發(fā)和負(fù)債率的提高，公司基本能滿(mǎn)足擴(kuò)張的需要。
　　
　　根據(jù)我們的盈利預(yù)測(cè)，公司11-13年EPS分別為0.83、0.97、1.18元。公司估值基本合理，維持「推薦」的投資評(píng)級(jí)。